低轨星座计划相关（2）
承接上一期，首先再次介绍一下低轨卫星星座计划，国内计划的三个星座：
1. GW 星座即 “国网” 星座，是由中国卫星网络集团有限公司推出的低轨星座计划，也是我国首个卫星互联网计划以及首个空天一体 6G 互联网计划。GW 星座包含 GW-A59 和 GW-A2 两个宽带星座计划，计划发射 12992 颗卫星。
2. 千帆星座计划，即 “G60 星链” 计划，由上海松江区牵头，实施主体是上海垣信卫星，于 2023 年启动建设，包括三代卫星系统，采用全频段、多层多轨道星座设计，是我国第二个低轨卫星大星座，未来将打造超 1.4 万颗低轨宽频多媒体卫星的组网，致力于为国内用户提供更为广泛且高质量的通信服务、宽带互联网服务等。
3. 鸿鹄三号星座计划，由上海蓝箭鸿擎科技向国际电联提交的预发信息显示，该星座计划含 10000 颗卫星。
今天的主角 - 航天环宇，感觉比较感兴趣，所以花了一点时间细看一下，下面尝试做一些初步分析，对于该行业的研究还不算深入，所以希望有了解的朋友们能够多多指正。
公司主营业务为宇航产品、航空航天工艺装备、航空产品和卫星通信及 测控测试设备的研发和制造。先从最基础的财报看起：
全年来看，2023年收入4.6亿，同比+14%，扣非净利润 1亿，同比-14%；全年经营性现金流 0.4亿，同比-63%。
2024Q1-3收入2.7亿，同比+18%，扣非净利润 0.3亿，同比-14%；2024Q1-3经营性现金流-0.6亿，同比+47%。
以上可以看到公司收入规模相对还较小，同时也保持一定的增速；净利润同比下降，数据来看原因主要是产品毛利率下降较多导致。后期需要对千帆星网项目相关的订单重点关注。
1) 业务板块情况
a. 宇航产品板块
公司主要面向航天科技、航天科工、中国电科、中科院等下属从事航天器研制的科研院所和 总体单位，承担星载天线、星载微波器件、空间机构结构、星体结构及太阳翼等核心部组件的工艺攻关、加工制造、装配集成、性能测试、环境试验等任务。2024H1，公司主要完成了星载馈源阵、星载通信天线及器件、星载激光终端结构件、空间展开臂结构件、导航增强天线、柔性太阳翼基板等产品的生产交付。
这一业务板块有可能在未来收益于低轨卫星星座计划的载荷部分。目前还没有看到明确的订单情况。
b. 航空航天工艺装备板块
公司主要面向中航工业、中国商飞、中国航发、航天科工、航天科技等下属单位，承担金属及复合材料零部件成型工艺装备、装配装备、非标辅助工装、自动/非自动部装生产线、整机生产线等产品的研制、生产及配套服务。2024H1，公司主要完成了 C919 批产辅助工装、C929 机翼壁板固化胶结工装、多型进气道成型工装、机翼蒙皮成型工装、发动机叶片成型工装等产品的研制交付。
2024 年 4 月 3 日，公司公告子公司飞宇公司中标了“C929 项目复材工装框架协议项目”，订单总金额不超过 1.75 亿元。
c. 航空产品板块
公司主要面向中航工业、中国航发、中国商飞等下属单位承担复合材料结构件、复合材料功能件、航空金属零部件、航空发动机部件及系统等产品的设计开发、成型制造、配套服务等任务。 报告期内，公司主要完成了多型机型进气道、短舱风扇罩、机身结构件、机翼、V 型尾翼、机匣零部件等产品的生产交付。
d. 卫星通信及测控测试设备板块
公司通信产品以卫星通信天线、航天测运控天线、特种测试设备的分系统级产品的自主研 发、生产制造、装配集成、调试测试、工程实施为主线，军用产品主要面向军事航天部队、信息支援部队、空军、陆军、火箭军等军兵种，民用产品主要面向中国星网、上海垣信等低轨互联网工程建设总体。2024H1，公司主要完成了“千帆”星座 4.5 米测控天伺馈、“千帆”星座 1.8 米 馈电天伺馈、大尺寸静区紧缩场反射面等产品的研制交付。
综上所述，公司目前4个业务板块都在持续增长中，其中最快的是卫星通信板块，可能会随着星座计划的逐步开展，公司能够充分受益，取得更大的增速，需要后续持续关注。
2) 公司管理团队
公司股权架构稳定。控股股东李完小占比42%，比较集中。
总体来看公司实控人的持股比例算是一个比较合适的区间。
3) 损益表
a. 2019-2023年收入扣非净利润趋势
公司受产品结构变化，下游主机或总体客户价格下降的影响，公司 2023 年综合毛利率有所下降。
所以也不能指望公司能够短期内能够大幅盈利，千万别期望太高。
b. 收入/毛利情况
2022年以来单季度收入毛利趋势：
公司的收入有着比较明显的季节性，都是Q4较高，2024Q1-3同比增长逐渐下滑，需要关注Q4收入增速会如何。
毛利率方面，公司总体水平在40-60%之间波动，下限较高，整体毛利率主要看产品组合的变化。公司的宇航及通信产品业务毛利率较高，如果将来卫星互联网的荷载和地面通信业务能够起量的话，那么会拉高整体公司的毛利率水平。
c. 费用情况
总体来看，公司的销售费用和管理费用比较稳定，说明公司做了一些费用管控，并取得了效果；研发费用近几年有所增加，不过随着公司收入的增长，研发费用率没有明显增加；整体费用率因为收入增速更大，所以整体费用率开始下降趋势；预计如果未来收入保持较快增长以及研发费用增速放缓，那么整体费用率会进一步降低。
4) 资产负债表（截至2024Q3）
有几点可以看看：
a. 应收账款，余额4.3亿，同比+33%，比收入增速更大，同时因为业务形态的原因，需要重点持续关注；
b. 存货，余额1.8亿，同比+27%，比收入增速更大，虽然绝对金额不算大，后续需要重点持续关注；
c. 有息负债/资产负债率，公司目前有息负债有大约2.2亿，公司目前的资产负债率是27%，处在较低位置，暂时财务风险较低。
5) 现金流/资产负债率
全年经营性现金流 0.4亿，同比-63%。
总体来看，公司现金流目前情况一般，后续需要持续关注。
6) 估值/技术走势/股东情况
截止Q3，股东数小幅上升到0.8万，总体持股比较集中；Q2末年末基金持股0，可能是好事。:)
总体感觉目前估值处在较高的位置，如果未来业绩能够兑现增长，那么估值将会快速下降，所以现阶段可以保持关注，有合适价格的时候再考虑买入。
7) 投资逻辑
两个维度来看：
a. 受益于航空航天装备的需求放量。
b. 受益于千帆星座的需求放量（荷载+地面）。
8) 风险
下游需求不及预期；订单交付不及预期；产品降价风险；应收账款风险。
9) 总结
目前来看，公司之前发展比较稳健，现在整个市场蛋糕可能随着卫星互联网计划而快速做大，公司因此也有望能够分到一定的份额，带来较多增量业务。但是目前公司还有不少的风险点和不确定性，另外个人感觉目前的估值有点过高，所以暂时在当前价位不会配置，等到有更合适的价格或者业务确定性有所变化再做考虑。
祝各位好运
$航天环宇(SH688523)$
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