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三聚环保何时练成”三花聚顶“神功？对于关注三聚环保时间比较长的投资者来讲，三聚环保显然是让其愤懑不已的了。曾经的创业板明星股，市值到过创业板第三，如今...

花匠小妙招
2024-08-21 10:51

对于关注三聚环保时间比较长的投资者来讲，三聚环保显然是让其愤懑不已的了。曾经的创业板明星股，市值到过创业板第三，如今却沦落人人嫌弃的地步，这时间前后不过两三年。三聚环保在17年的时候，友人推荐过给我。经过一番所谓的“研究”，当时一是看不懂它的商业模式，二是看不懂它的技术，所以就否定了它，也就只是放在自选股里做观察。随着其股价的各种暴跌，公司的各种大动作，近期开始了建仓。下面大体讲一下个人的建仓思路。

一、三聚环保是做什么的

根据公司的描述，三聚环保主要的业务包括五块，一是环保新材料的生产制造，二是化石能源综合服务，三是农业生态和绿色能源，四是油气设施制造及综合服务，五是贸易增值服务。老习惯，翻译成通俗语言：第一是催化剂和净化剂的生产。催化剂就是可以加快化学反应的材料，净化剂就是可以把化学物质里面的杂质清除干净的材料。第二是利用自己生产的催化剂和净化剂，给石油、煤炭、天然气炼化企业服务，比如降低炼油企业的炼化成本（因为有催化剂之后，化学反应在同等能耗下可以加快进度），提高企业油品的纯度（因为原油在练化成我们平时去加油站加油的92或者95号汽油的过程中需要去除各种杂质，包括硫化物等）。第三是制造生物质炭基肥，是相比化肥更加环保，更加适合土壤，更加适合农作物生长的肥料。因为炭基肥的原料是各种秸秆等植物性作物。第四是制造和销售石油天然气装备、脱硫净化成套装置等。第五是一种供应链服务，整合买家和卖家，降低买家的采购成本，获取中间利润。

其实通过观察这两年三聚环保的经营情况，尤其是在北京海淀区国资委入主接手之后，三聚环保的发展战略有了较大的调整。当然企业能做的产品还是前面五个方面，只不过在发展的侧重点，资金的投入方面有了变化，这个也正是我个人所看好的东西，后面再详述。

二、股价为何腰斩后腰斩再腰斩

单纯从股价上来看看（如下图1），三聚环保从17年5月32块跌到目前的5.5块，相差6倍左右，简直是腰斩后腰斩再腰斩，简直是惨不忍睹，我想这也是现在人人嫌弃的原因。了。

图1

股价何以跌成这样，我总结的原因如下：

（一）净利润缩水十分严重

三聚环保年度净利润从17年最高的25.39亿元开始季度性下滑，到季度性开始亏损。尤其是18年第四季度亏损了7亿多。同时进入到19年后，19年前三个季度的净利润更是分别同比下降98%，97%和94%。投资者自然用脚投票了，纷纷跑路，血流成河。当然这个只是表面原因，究其深处，主要是应收账款计提坏账。而计提坏账在于前面投资的项目纷纷停工，从而导致应收账款不能按时收回。停工的原因在于上市公司账上没钱，再加上外部金融去杠杆，融资渠道收窄，三聚环保内忧外患不断爆发，形成恶性循环，财务报表自然就差了。

（二）公司高管吹的牛无法实现

我大A股聚集了无数的炒概念，炒热点的散户和机构。三聚环保的黑科技在项目推进顺利时容易落地，大家自然就相信了，而一旦项目推进出现问题，无法落地，那大家就认为管理层是在吹牛忽悠投资人了。反正这两年A股爆的大雷也确实不少，康得新、康美药业那可是历历在目。而三聚环保18年开始遭遇资金链困难，加上前几年顺风顺水时上马了大量的项目，资金困难后项目纷纷停工。不少有心人也实体考察项目在网上证实了这一点，比如内蒙古乌海费托项目、黑龙江七台河项目，大庆龙油项目等等。这样加剧了市场踩踏，嫌弃之声此起彼伏，股价各种腰斩也就不奇怪了。

三、三聚环保的武功秘籍

三聚环保的武功秘籍也就是所谓的“黑科技”，坦白讲想要理解起来确实不容易，加上上届管理层的各种吹牛，很让人持怀疑态度。何况对于普通的投资者来讲，这些黑科技离自己生活也必较遥远，也没有多少兴趣去深入理解。本着看不懂就不做的原则，又有种觉得三聚环保严重被市场错杀的想法，我个人通过阅读大量化学类资料，咨询能源化工类的同学，对于三聚环保的“黑科技”理解如下：

第一，先进的催化剂和净化剂生产

这个属于三聚环保的老本行，包括一系列先进脱硫材料，以及悬浮床加氢催化剂、钌基低压氨合成催化剂、费托合成系列催化剂，以及铁基净化材料和专用脱硫剂和净化剂系列产品。这些先进材料也是三聚环保后续黑科技得以发展的强大基础。

第二，悬浮床加氢技术

悬浮床是相对于普通炼油厂的固定床而言的，可以想象成新技术去熬一大锅粥，这种技术可以提高炼油的出油率，据称可以提高20%-30%的比例。也就是说平常一吨从地下挖出来的石油，加工成汽油等轻油只能是0.7吨左右，而三聚环保的悬浮床加氢技术可以出轻油在0.9吨左右。

第三，低压合成氨技术

合成氨别名氨气，分子式NH3。是指由氮和氢在高温高压和催化剂存在下直接合成的氨。世界上的氨除少量从焦炉气中回收副产外，绝大部分是合成的氨。合成氨主要用作化肥、冷冻剂和化工原料。合成氨的市场应用十分广泛，而三聚环保低压合成氨技术简单理解就是低气压的情况下可以合成氨气，相对于高压环境能耗降低很多，安全性也提高很多，因此具有很广泛的市场应用的可能。

第四，费托合成技术

费托合成又称F-T合成，是以合成气(一氧化碳和氢气的混合气体)为原料在催化剂和适当条件下合成以液态的烃或碳氢化合物的工艺过程。一般合成的产品有润滑剂，溶油剂以及高端蜡等。这一块更多的也是降低能耗，市场空间不算多大。

第五，生物质直接液化技术

生物质直接液化技术是将废弃生物质（如秸杆、木屑、禽畜粪便和废弃油脂等）转化成绿色生物汽柴油、航煤等清洁油品和化学品的先进技术。该技术最终成功实现工业化，可以为市场提供大量的绿色油品和绿色化工原料，既解决了废弃生物质无法得到经济、有效利用的问题，又可以形成规模化的绿色能源和循环经济产业，实现显著的二氧化碳减排

第六，炭基肥技术

该技术通过对秸秆进行限氧炭化，生产生物质炭基肥料、土壤改良剂等产品。一方面可以改良土壤，补充有机质，降低化肥和农药使用，促进粮食增产提质；同时可以解决秸秆处理难题，实现秸杆的有效还田，形成可持续发展的循环经济体系。

四、三聚环保能否练成神功

三聚环保能否练成神功一方面看其财务报表是否能优化，另一方面是其各项黑科技是否能示范成功。远期来看，如果黑科技能进行市场推广的话，其利润空间十分巨大，极有可能再次成为创业板明星股。

（一）财务问题

“新爹”靠谱吗？

这几年随着净利润和营收的大幅度下滑，股价也同步大幅度下跌，三聚环保的经营性现金流净额近三年几乎都处于负值，如图2：

图2

原因在前文也提到了，项目上马太多，融资环境恶化，营收的增长速度赶不上花钱的速度。越来越缺钱后，之前的项目纷纷停工，从而导致其应收账款不断高涨。此时三聚环保不仅无法保障前期投资的项目完工，从而应收账款无法形成回款，导致计提资产减值，侵蚀净利润，而且没法投资新的项目，营收自然无法持续有效增长了。这时期的状况可谓三聚环保的至暗时刻。而此时“白衣骑士”-北京海淀区国资委的接手可谓救三聚环保于水火之中，不过这个时候市场并不买账。本来民企变身国企属于利好，奈何大部分人思考的是估计是企业已经烂的不行了，把这个烂摊子甩给国企解决，因此市场反而加剧了股价的下跌。

事后来看，“新爹”接手后稳步缓解了三聚环保的财务问题，并从战略上调整了经营策略。一是改善三聚环保的融资环境，以国企身份游说银行等金融机构不要轻易抽贷；二是谋划转让三聚环保的应收账款，牵头找保理商接手，并提供担保，同时针对一些项目开展融资租赁业务，不仅让三聚环保有了资金来源，而且缓解项目资金压力；三是从提供担保转让应收账款到自己亲自接手应收账款资产，彰显其对三聚环保项目的信心；四是利用其国资委的影响力，引入各个地方政府产业基金，为三聚环保在体外培育新的项目；五是优化经营模式，不断减少垫资模式，缩减贸易增值业务，这也是营收大幅度下降的主要原因。比如大庆的百万吨悬浮床项目，总包已经转给中交建来做，三聚环保只做工艺部分的项目；六是通过应收账款转让的回款重点支持有“钱途”的项目，比如生物质柴油项目。通过这一系列的操作，截止到2020年，个人认为三聚环保的财务问题已经基本没有大碍。悬在投资者头上的“巨额应收账款”在其年报预告中也预计将大幅度同比下降。个人通过一些计算，推测19年年报中的应收账款相比18年将同比下降32亿左右，降到85亿的水平（静待年报打脸）。而营收和净利润是否能在19年的基础上出现恢复性增长本人还无法做确定判断，只能静观其变。

（二）黑科技落地问题

三聚环保的黑科技说的再好再牛掰，没有市场推广那就无法形成营收和净利润，那也就无法支撑股价的上涨。网上有不少人在质疑三聚环保的各项黑科技，认为是假的。我个人通过分析是认可三聚环保的黑科技的，正如我前文比较通俗的讲解的那样，这几项技术并非是凭空捏造的。

第一、悬浮床加氢技术方面。这个技术已经在鹤壁15万项目上成功运作三年，并实现了二代生物质柴油的产出。而大庆的百万吨项目建设过程也在稳步推进，当然能否实现开车也是需要观察。毕竟这个吨位的悬浮床项目在全球属于首例。如果能开车成功，那将是跨时代意义的技术，届时对股价的刺激将超乎想象。这项技术可以提高20-30%的出油率，后续跟国内三桶油的合作空间也是非常巨大的。这也是我个人密切关注的点，有条件的投资者可以去实地看看。

第二、生物质柴油方面。三聚环保自19年7月份产出满足欧盟标准的二代生物质柴油以来，下半年销往欧洲的二代生物质柴油约20000吨，吨均利润约1500元。根据三聚环保目前的战略部署，生物质柴油将成为其近两年重点发展的领域，规划两三年内实现产能200万吨/年。而三聚环保也在这个领域动作频频，包括海南固定床改造项目（5万吨/年），山东两个规划项目（20万+70万吨/年），广西北海项目（60万吨/年）。可以看出来，三聚环保目前就是把钱花在刀刃上，花在能快速变现的项目上了。而二代生物质柴油目前在欧盟也确实供不应求，随着碳排放标准的不断提升，国内也很有可能发布强制添加二代生物质柴油的标准。国内生物质柴油的潜在需求约2000万吨。如果两三年后三聚环保的生物质柴油产能达到200万吨，贡献利润达到30亿，那对其市值又有什么样的支撑呢？读者可以想象一下。

第三、催化剂和净化剂方面。公司于2019年7月成功中标中石油西南油气田“川西北气矿2019~2020年天然气干法脱硫一体化服务”项目，为该油气田4座干法脱硫场站开展脱硫一体化服务，标志着公司天然气脱硫换剂服务和一站式撬装脱硫服务经过示范进入规模推广阶段。随着国资委的入主，这方面中标的业务有望稳步增加，为营收和利润的增长奠定基础。

第四、低压合成氨和费托合作方面。江苏禾友化工有限公司的低压钌基氨合成技术项目顺利完成中交，并于2019年7月一次开车成功。内蒙古聚实能源有限公司20万吨/年费托合成项目于2019年7月进入了调试和试生产阶段，目前蜡成型装置一次试生产成功，后续将陆续进行其它单元的试车工作。这两项技术已经确定成功，后续剩下的就是去推广市场的问题了。短期内可能没有那么快贡献营收和利润。

第五、油气设备方面。巨涛在手的合同总额约近人民币60亿元，多个订单进入了实际履行阶段，未来对于营收的贡献较大。

第六、炭基肥方面。这块业务个人不是很看好，虽然产品已经有了，并在示范田有了应用，同时三聚绿源项下共成立了25家直投项目公司，项目有望迎来不断落地，但是这种炭基肥想要短时间内替代化肥几乎是不可能的，因此只能等待其逐步增长。

总的来讲，个人比较看好三聚环保的黑科技。目前在“新爹”的管理下，财务问题已经清除，融资渠道大大扩展，经营性现金流净额也转正了。接下来的就是把转让应收账款的钱花在生物质柴油项目上，实现利润的内生增长。并且通过悬浮床加氢技术在生物质柴油方面的应用，形成示范效应，推动其与三桶油以及各地炼油企业的合作。后续随着各项黑科技的市场推广，我相信三聚环保终将练成“三花聚顶”神功，再次成为创业板的闪耀明星。目前三聚环保股价5.57元，市值130亿，个人认为极其低估，因此开始了建仓。当然20年其报表是否反弹我没法确定，但是长远来看随着其黑科技的稳步推进终将迎来爆发，届时必将17年市值最高点770多亿踩在脚下。（本文经微信公众号：10年10倍原创首发，转发请注明出处）