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上证基金评级分析——重仓股表现不及去年，债基配置优势凸显

花匠小妙招
2025-05-31 08:27

转自：上海证券基金评价

赵威分析师

执业证书号：S0870517050002

吕旭文分析师

执业证书号：S0870524140001

主要观点

证券选择能力：重仓股表现不及去年。以同期中证800成分股平均收益率为基准，今年仅有半数报告期的基金重仓股收益率取得优胜。公募基金的超额收益能力较去年有所减弱。

时机选择能力：择时效益不甚理想。2024全年，股票基金和主动债基的时机选择表现喜忧参半，择时效应并不突出。混合基金的持债水平调整方向在大部分时候也与其后的市场走势相反。

风险管理能力：债基风险交换效率大幅领先权益基金。2024年，以三年口径统计的风险收益交换比，各类基金均呈现前高后低的走势。权益基金的风险交换效率远低于债券基金。

综合管理能力：上证基金综合管理能力指标整合了基金在证券选择能力、时机选择能力与风险管理能力三方面的表现。以各公司旗下获评五星基金产品数量占纳入评价范围的产品比例（下称五星比）来看，偏股类基金方面，圆信永丰和大成在五星基金的数量与五星比上较去年四季度末有所提升；偏债类基金方面，去年未入前十的国寿安保，今年末强势入榜排到榜二，有接近一半的产品评级达到五星。

基金评级业绩跟踪：据我们对上证评级基金的后续业绩持续跟踪，五星基金在取得评级后的6个月至1年间，业绩保持在同类前2/5的概率达到60%。2015年以来，上证三年综合能力五星普通股票基金组合的收益率为200.46%，而同期中证全指（全收益）指数的收益率仅为31.74%。

正文

一、上海证券基金评级概况

上海证券基金评价体系对开放式基金（普通股票基金、偏股混合基金、灵活配置混合基金、偏债混合基金、纯债基金、普通债券基金和可转债基金）每季度进行一次综合评级，三年评级期间为42个月，五年评级期间为66个月，其中包含基金6个月的建仓期，实际评价对象均有三年或五年以上完整的历史运作时间。本评级体系从证券选择能力、时间选择能力以及风险控制能力三个层面对开放式基金进行综合评价，并将三方面等权重综合由高到低得出五星至一星基金。

截止2024年年末，纳入三年评级范围的基金共有26,099个次，较去年同期增加了6,033个次。上证综合能力评级为五星的基金共有3,898个次，较去年增加了902个次。

纳入五年评级范围的基金共有15,776个次，较上期增加了2,944个次。上证五年期综合能力评级为五星的基金共有2,348个次，较去年增加了440个次。

二、主动管理基金业绩分析

从长期回报来看，国内主动管理权益类公募基金能够持续为投资者获取超过市场收益水平的回报，债基的表现则较为低迷。截止2024年12月31日，在过去10年中主动管理股票型、债券型基金指数收益率分别为101.40%和51.30%，同期中证全指和中债总财富收益率为31.74%和57.94%。从过去10年的业绩数据来看，主动管理股票型、债券型基金年化收益率分别为7.25%和4.23%。

分阶段来看，在此前连续两年收益率为负的情况下，股基指数2024年展现出强劲的复苏与增长势头，全年上涨4.07%，但低于同期中证全指全收益指数（-9.98%）。最近的5年和7年期表现均远高于对标市场指数。债券型基金在2024年的表现较去年有所改善，但无论是长期、中期还是短期表现，均未能超越中债总财富指数，仍存在一定差距。

三、单项能力指标分析

1、证券选择能力：重仓股表现不及去年。

对于主动管理股票和混合型基金，从选股所获得的超额收益是判断其证券选择能力的核心标尺。

2024年纳入评级范围的主动偏股基金前十大重仓股持股个数合计占A股全体股票总数的比例略低于去年。具体来看，今年基金合计持股占到所有A股的38%以上，较2023年平均下降了1个百分点，但较2022年上升了超过4个百分点。

从收益率来看，基金重仓股表现的不及去年。2023年同期，四个季度基金重仓股相对中证800均录得正的超额收益。然而今年仅有半数报告期的基金重仓股收益率取得优胜。2024年三季度末，A股市场迎来巨大幅度的反转，第三季度基金重仓股平均收益为16.86%，但同期中证800成分股表现则更为优异，上涨了17.73%。

从重仓股的申万一级行业来看，今年四个季度增仓行业指数收益率均超越减持行业，各个季度表现较为均衡。增持行业指数平均收益率超越减持行业约6个百分点。与去年同期相比，落差（增持行业收益率-减持行业收益率）幅度要略小于去年同期的平均水平。

综上所述，权益类公募基金在本年度的个股选择能力上表现欠佳，但在行业选择方面展现出显著优势，能够持续稳定地创造超越市场平均水平的收益。2024年下半年，虽然经济逐步复苏，投资者信心也随之有所提振，但公募基金的超额收益能力较去年有所减弱。

2、时机选择能力：择时效益不甚理想。

时机选择能力指标是基金根据对市场走势的判断，通过调整资产配置以增加或降低对市场的敏感度进而跑赢基金基准，创造超额收益的能力。

对于股票基金而言，股票仓位不得低于80%，该类基金今年的股票平均仓位在89%上下窄幅波动，以中证全指来对标权益市场，今年二季度和四季度配置调整方向与此后的市场走势趋同，即上涨前配置提升或者市场下跌前做到配置水平下调。由于股票型产品本身仓位浮动空间有限，所以仓位择时对其最终的投资业绩影响，无论是正面抑或负面，均不大。混合基金方面，仓位上的操作空间更大。今年上半年继续2023年的下行趋势，一季度混合基金股票仓位下调1.35%，二季度持仓情况调整较小。此后虽然市场出现了大幅的反转，但混合型基金仓位水平却逆市下调，择时效应不甚理想。债券基金方面，时机选择表现喜忧参半。调仓方向与后市趋势在两个季度内保持一致，而在另外两个季度则呈现相反的走势。

我们再进一步回顾最近的三年，各类基金的资产仓位调整方向与其后的基础市场走势鲜有“步调一致”。整体而言，主动投资公募基金的择时效益不高。

3、风险管理能力：债基风险交换效率大幅领先权益基金。

风险管理能力衡量基金承担单位风险所获取的超额收益，反映了基金的风险收益交换效率。

2024年，以三年口径统计的风险收益交换比，各类基金均呈现前高后低的走势。权益基金的风险交换效率远低于债券基金。股票基金与混合基金的近三年年化收益率均出现大幅回落，波动幅度小幅上升。相对而言，股票基金的风险敞口天然高于混合基金，在市场大幅下行的背景下，股票基金收益明显低于混合基金。债券基金方面收益与波动水平均小幅下行，仅在三季度有小幅的反弹，故而其风险交换效率变化不大。

四、基金综合管理能力

上证基金综合管理能力指标整合了基金在证券选择能力、时机选择能力与风险管理能力三方面的表现。综合管理能力指标前列的基金，通常展现出了较多元的盈利创造能力，在面对多变的市场环境上较其他基金更有优势。

从2024年四季度综合能力五星级基金的构成来看，三年期五星基金共1079只，分布于121家基金管理人中。在这些管理人里，我们通过各公司旗下获评五星基金产品数量占纳入评价范围的产品比例（下称五星比）来考察管理人在管产品上的综合管理能力。

偏股类基金方面，金信依然稳居榜首，但五星比水平有所下滑。圆信永丰和大成在五星基金的数量与五星比上较去年四季度末有所提升。去年未入前十的景顺长城，今年排名跃升至前六。安信、易方达也维持了其去年的水准。

偏债类基金方面，2024年以来，五星比水平整体上较去年有所下降。去年未入前十的国寿安保，今年末强势入榜排到榜二，有接近一半的产品评级达到五星。泰康、鑫元、天弘、易方达、博时与工银瑞信虽然在今年末均保留在前十，但仅有泰康一家的五星比水平没有下滑。

五、基金评级业绩跟踪

据我们对上证评级基金的后续业绩持续跟踪，高星级基金与低星级基金业绩差距相当显著，五星基金在取得评级后的6个月至1年间，业绩保持在同类前2/5的概率达到60%左右；而一星基金获取评级后业绩处于同类后2/5的概率在40%-60%之间。以股票基金为例，2015年以来，三年综合能力五星普通股票基金组合的收益率为200.46%，而同期一星普通股票基金组合收益率仅为112.76%。对于投资者而言，应谨慎购买专业评级机构给出的较低评级的相关基金。长期持有低星级基金，导致投资者回报率落后于市场的概率加大。