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三花智控(002050)：制冷业务超预期盈利能力强劲新增长曲线拓展

花匠小妙招
2025-09-09 04:16

　　核心观点

　　公司2025Q2 营业收入85.93 亿元，同比增加18.75%，环比增加12.05%；归母净利润12.07 亿元，同比增加39.20%，环比增加33.55%，利润接近预告上限。各业务均向好：制冷业务延续旺盛需求，终端市场延伸及客户拓展贡献增量；汽零业务营收增速上行，盈利能力延续改善；机器人执行器战略新兴业务持续布局。

　　我们认为传统主业业绩预期上修夯实投资胜率，赔率核心仍在机器人成长空间。

　　事件

　　公司发布2025 年中报，25H1 营业收入162.63 亿元，同比增加18.91%；归母净利润21.10 亿元，同比增加39.31%；扣非归母净利润20.10 亿元，同比增加31.66%；基本每股收益0.57 元。

　　中期分红层面，公司拟每10 股派1.2 元，合计派发5.05 亿元。

　　简评

　　制冷业务延续旺盛需求，终端市场延伸及客户拓展贡献增量。

　　1）25 年H1 制冷业务营收103.9 亿元，同比+25.5%，归母净利润12.86 亿元，同比+59.2%，毛利率28.21%，同比+0.65pct；分子公司看，当期商用制冷营收15.4 亿，同比+33.9%，净利润2.99亿，同比+37.8%；微通道营收15.3 亿，同比+35.5%，净利润1.84亿，同比+93.7%；制冷业务其他（家用及亚威科等）营收73.2亿，同比+22.0%，净利润8.03 亿，同比+51.5%。公司商用制冷及微通道事业部是数据中心液冷、冷链物流、储能热管理等新兴应用终端业务主体，受益于新兴市场拓展放量，叠加海外更为严格的节能减排政策实施，终端需求旺盛。

　　2）25Q2 制冷业务营收54.3 亿，同比+23.1%，毛利率29.85%，同比+1.39pct，净利润7.56 亿，同比+51.8%，旺盛需求下公司营收及利润同比增速延续Q1 强劲表现，主要原因或在于国内需求受益于家电以旧换新政策刺激，海外需求受益于补库及美国关税加征下抢装；Q2 作为制冷部件全年排产最旺季度，终端需求明显好于往年，如23-24 年海外需求均处于乏力状态（通胀等宏观压制），当前冷媒等新国标落地后迎来正常补库，且公司加大了东南亚、印度、非洲等新兴市场拓展以及小米等终端强势客户绑定提升份额（战略合作独供）。

　　汽零业务营收增速上行，盈利能力延续改善。

　　25年H1 汽零业务营收58.74亿元，同比+8.83%，归母净利润8.23亿元，同比+16.6%，毛利率27.96%，同比+0.65pct；其中25Q2 营收31.65 亿，同比+11.9%，环比+16.8%，归母净利润4.50 亿，同比+21.9%，环比+20.4%，毛利率28.28%，同比+1.47pct。上半年公司汽零业务营收增速回落主要因为大客户特斯拉销量承压，25Q2 特斯拉全球销量同环比分别-13.5%、+14.1%，随着Model Y 六座版及Base 版等陆续上市，市场需求有望提振。盈利能力持续改善，主要贡献或在于内部降本增效（精兵强将计划）及规模效应，这侧面验证了公司全球制冷及汽车热管理龙头地位依旧稳固，业绩增长不依赖低价竞争。

　　研发投入继续加码，全球化下经营质量向好。25H1 公司研发投入7.05 亿元，同比+11.4%，研发费用率约4.34%；在手专利4387 项，其中发明专利2404 项；国内、海外营收同比分别+15.7%、+23.3%，占比分别约56%、44%，毛利率分别约26.74%、29.84%，同比分别+0.22、+1.12 个pct。25 年H1 汇率套保贡献收益0.15 亿元，而去年同期亏损0.76 亿元；当期汇兑损失约398 万，而去年同期汇兑收益0.42 亿元，综合来看，25H1 汇兑同比贡献收益约0.45 亿元。

　　机器人执行器战略新兴业务持续布局。公司依靠在电机制造专业知识、规模化和成本控制能力等方面的优势，成功切入仿生机器人机电执行器制造领域，致力于通过自主创新研发提供重量更轻、体积更小、精度更高的机电执行器产品。2025 年上半年，公司聚焦多款关键型号产品开展技术改进，配合客户进行全系列产品研发、试制、迭代、送样，获得客户高度评价，并取得了一系列围绕现有产品的创新成果，实现了产品力的整体提升。

　　传统主业业绩预期上修夯实投资胜率，赔率核心仍在机器人成长空间。公司股价背后的影响因素既包含传统主业短期预期变化，也有机器人业务定点量产预期（订单节奏、规模及份额）及板块贝塔。我们认为基于主业的底部买点清晰且有望抬升，股价的中期趋势仍取决于T 客户机器人产业化拐点打开成长空间，这主要因为：1）公司传统主业均具备全球竞争优势、客户资源优质，龙头地位稳固，盈利高兑现度（ROE 15%+），且中长期仍具备业绩增长空间（50%+）。综合25 年业绩预期及历史底部估值（当年PE 20 倍），800 亿是公司传统主业可支撑的底部市值区间；2）机器人业务如果按照大客户出货100 万台，60%份额，单机价值量3.6 万，12%净利率对应净利润约26.2 亿元，30 倍PE 可支撑800 亿以上增量市值空间，接近再造主业，且行业天花板更高、远期空间更大。

　　盈利预测：预计公司2025-2027 年营收分别约323.03/372.23/433.66 亿元，同比分别+15.59%/+15.23%/+16.50%，归母净利润39.96/46.98/54.92 亿元，同比分别+28.93%/+17.59%/+16.89%，对应PE 分别约32.34、27.50、23.53倍，维持重点推荐。

　　风险提示：行业景气不达预期、行业竞争格局恶化、原材料价格大幅波动、新客户拓展及产能投放不及预期。