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配置策略 | 市场震荡如何才能心不慌？关于雪球策略你想知道的都在这里啦！

花匠小妙招
2025-05-04 09:42

相信很多投资者都曾亲身经历过，权益市场最难熬的就是大盘启动前的震荡，市场刚刚涨一点随之而来的就是一波回撤，刚刚赎回结果机构又在拼命做多。

俗话说，80%的收益来自20%的时间。面对市场长期的震荡，我们期望的收益目标却仍瞄准较高区间，那么“雪球”策略就是不错的选择。

什么是“雪球”策略？它的收益是如何决定的？它适合什么样的市场环境？今天就做个全面的介绍：

“雪球”是什么？

要理解“雪球”结构，需要先明确它的4个基本要素：

0 1

“挂钩标的”

“雪球”的挂钩标的可以是单只股票，也可以是指数。常见的标的是中证500指数和中证1000指数的。

0 2

“收益率”

也叫“票息”，是事先约定的价格（根据发行条款确定）。定价与标的波动率，市场利率，投资人的机会成本及标的自身特征都有关联。

0 3

“敲入点”和“敲出点”

（1）“敲出”：当标的收益率在观察日内超过上面的线，如图所示，比期初价格上涨3%，期权自动失效，这时不管策略是否到期，我们投资者都将获得年化的票息。

举个例子，假设一支期限为12个月、年化票息为20%的雪球策略，如果在持有8个月时提前“敲出”（或者敲入后重新敲出），那投资者就可以得到20%*8/12≈13.33%的实际收益；

（2）“敲入”：当产品收益率碰到下面的线，跌破某一阈值（比如下跌27%），期权自动生效，如果策略“敲入”后，持续到期都未能“敲出”，那么投资者的亏损=指数的跌幅；

（3）没“敲出”也没“敲入”最终到期：一般可以拿到年化票息，但有些特别的雪球结构策略每年的票息不同，具体要看不同的雪球策略条款；

0 4

“期限”

“雪球”挂钩的标的可以是股票或指数，挂钩股票的通常期限设定1年期，而挂钩指数的则通常设定为2年期限。

常见的“雪球”结构变种

（1）阶梯式“雪球”（俗称降敲“雪球”）

“雪球”策略在标的敲入后，不再敲出的情况下，会面临亏损。而当标的不断下跌到一定水平，同时又临近终止日时，大幅反弹的可能性较小，敲入后无法敲出的可能性增大，给投资者带来了很大的风险。

在这样的情况下，阶梯式“雪球”应运而生，在传统“雪球”结构的基础上，将敲出价格改为逐月下降，增加标的在敲入后敲出的概率。

举个例子：

第1个月敲出线：所投标的*103%，每月降低0.5%；

第2个月敲出线：所投标的*102.5%；

第3个月敲出线：所投标的*102%；

……

直到第24个月：所投标的*91.5%

简单来说，就是敲出线随着时间不断下降，可以让我们提高投资的胜率，即使比初始价格低了8.5%，也能获得“票息”将收益“落袋为安”。

降敲雪球示意图

（2）早利“雪球”

早利“雪球”的票息存在明显的差距和分层，主要表现为近期票息高于远期票息。换句话来说，产品越早敲出，票息越高。

较常见的为两年期早利雪球，如下图。如果雪球在第一年敲出了，投资者能拿到较高的票息；如果第二年敲出或者产品到期时从未触发敲入或敲出，则投资者的票息相对低一些。

早利雪球示意图

为了方便大家更直观地理解，我们同样以情景分析进行介绍和说明：

情景

期间敲出

以曲线A和C为例。中证1000指数在经历了小幅回调后，快速回升，分别在第3个月（A点）、第23个月（C点）的敲出观察日，触发敲出事件。

A情景下：雪球策略在第3-12个月的范围内敲出，适用第1阶段票息，投资者按照第1阶段的实际收益率来获取收益，假设第1阶段年化票息为16.5%。

那么第一年投资者将获得：16.5%*3/12=4.13%的收益

C情景下：雪球策略虽然曾触发敲入，但其在存续期内正常敲出，仍可获取相应的敲出票息。该情境下，产品在第13-24个月的范围内敲出，适用第2阶段票息，投资者按照第2阶段的实际收益率获取收益。假设第2阶段年化票息为5%

那么第二年投资者将获得：5%*10/12=4.17%的收益

B情景下：由于敲出并未发生在12个月的观察点上，所以只能按照13个月（第二年第一个月）敲出计算。

那么第二年投资者只能获得：5%*1/12=0.42%的收益

情景

为敲入或敲出

中证1000指数在雪球策略的存续期内，一直震荡，既没有敲出，也没有敲入。这种情景下，投资者持有该结构至到期，按照第2阶段票息，获得两年的持有期收益5%。

情景

敲入未敲出

第三类情景是投资者最不愿意看到的，也是唯一会发生亏损的场景。雪球策略在存续期间内发生过敲入，但没有敲出。

以图中曲线为例，中证1000指数在第3个月累计跌幅超过25%（触发图内的敲入线，并非实际雪球策略），那么投资者就需要承担相当于中证1000指数下跌幅度的实际亏损。

（3）多倍雪球

类似于为标的投资加杠杆，产品参与率可达150-200%，票息高于经典雪球。相应的在敲入未敲出情形下，亏损幅度也将大于标的跌幅，最高可亏损全部保证金。

（4）凤凰结构

经典雪球结构通常在到期或结束后付息，但凤凰结构通常按月付息。比如在每月特定观察日，只要没有敲入，管理人将给予投资人绝对收益率1%的利率。

（5）同鑫结构

与经典雪球结构类似，但删除了“敲出”要素，最终收益取决于挂钩标的走势和是否触发敲入事件。若存续期间未敲入，投资者取得票息固定收益；若期间曾触及敲入，投资人取得标的资产涨跌幅，正收益率以约定票息为限。

哪些场景适合配置“雪球”？

0 1

当遇到指数单边上涨时：

指数涨幅很大时，雪球策略大概率会较快敲出。产品结束后，投资者可以选择指数增强策略，享受上涨市场的红利；

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市场轮动加快，行业板块轮流涨，指数却长期不涨：

这就是经典的结构性市场机会（也是令大家最头痛的市场），这时对于雪球结构策略来说，敲出和敲入的概率都降低，是配置雪球策略的较好时机；

0 3

指数此前持续下跌，目前估值处于相对底部区域时：

因为这时下跌的空间比较有限。即使发生敲入，后期标的指数涨回来，在运作期间再次敲出的概率也比较大，因此也较为适合雪球策略。从估值来看，目前中证1000的PE（TTM）为30.29左右，处于历史分位数的16%上下，安全边际较高，中长期配置价值凸显。

展望未来，2023年相对平稳的宏观经济环境、“寻增量”的产业政策导向以及加速向上的产业周期特征是助力小盘风格跑赢的三大要素，2023年整体环境对于小盘风格较为有利。

0 4

国内经济持续衰退（或者指数已经历持续大涨，估值处于相对高位区间），市场可能出现持续大跌：

这时就需要将配置组合调整为以“防守”为主的策略，不适合配置“雪球”策略。

总的来说，“雪球”在窄幅波动的市场中，可以为投资者带来相对稳定的回报。而且雪球策略还有个最大的亮点——无论策略结构如何变化，它的标准化程度都较高，且条款清晰，投资者只要挑选合适自己的条款，并基于自身风险偏好、风险收益性价比及自己对于市场的未来判断来合理选择就行了，而不需要去辛苦“甄选”管理人，或者频繁去盯指数涨跌。

泓湖百世财富管家

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整编：新湖财富

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