邀您看报告：黄金行业深度研究报告：贵金属周期历史复盘与展望，关注相关受益标的

回顾历史并展望未来，黄金历史周期的表现是怎样？
张盈盈：若将1990年至现在按照每十年一个周期划分，当前仍处于黄金价格
上行周期，影响黄金价格周期更替因素较多，但大致能与全球货币体系变化相
对应。整体看过去一年，黄金的表现优于大部分大类资产，目前金银比仍处于
历史较高位置。
历史较高位置。
当前黄金行业与历史哪段周期更为相似？
蒋舒：从2022年下半年到现在，黄金行业大宏观背景与2018-2019年较为相
似：一是美国失业率逼近历史低点（3.4-3.6%），2018-2019年或重现。二是美
联储加息周期可能进入后半段。最重要的是美元加息周期什么时候结束而不是
美联储什么时候降息，金价在临近加息周期终结时就开始筑底。
李冈峰：美国2020年到现在的宏观背景与70年代的周期很像。一是通胀率和
失业率没有直接的关系，二是相比通胀率来讲，影响失业率更重要的是GDP
增长。
影响黄金价格的核心因素有哪些？
张盈盈：长周期下：美元在全球货币体系中的地位；中周期下：实际利率是影
响金价的核心因素之一，但并非一定决定金价走向，地缘政治也可能成为影响
中周期内黄金价格的因素之一；短周期下：最近一波金价上涨的主要驱动力是
加息放缓。虽然美国通胀大概率已见顶，但持续性可能超预期。
短期内影响黄金价格回调的风险有哪些？
张盈盈：短期内黄金价格回调风险包括银行的风险上升为流动性风险和利率预
期差；中周期内，能够影响黄金走势市场交易的是美国的经济衰退、美联储加
息明确终止(即实际利率边际下行)；长周期下，俄乌冲突以后全球化格局可能
进入新阶段，多种系统性因素有可能影响黄金的价格波动中枢。
蒋舒：一是美联储加息延续但是美国通胀再起；二是欧洲经济先于美国经济陷
入衰退；三是美国经济韧性超出市场预期，美联储加息周期延续超出预期。2023
年影响黄金市场价格主要有两个关键的变量：一是美联储加息周期延续的时
间，二是美元加息周期延续下美联储转向预期的起伏。
美联储未来是否还会加息？
蒋舒：美元加息可能要到今年三季度才结束。
李冈峰：美国加息不是能将美国通胀率拉低的重点，受自身高债务影响，美国
加息把利率加到很高的水平不太可能。
有哪些领先指标可以帮助我们研究黄金市场？
李冈峰：一是短期可以看金银比判断市场情绪，如果市场投资情绪比较乐观，
金银比会下跌；二是北美金矿股票指数，市场情绪较好时，该指数会下跌。
建议关注标的：中金黄金、山东黄金、招金矿业、紫金矿业、银泰黄金、赤峰
黄金、湖南黄金、四川黄金、西部黄金、恒邦股份、玉龙股份、鹏欣资源。
风险提示：（1）美国CPI超预期；（2）美联储加息超预期；（3）海外衰退超
预期。
行业基本数据
占比%
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