三花智控产能触顶，正加班加点扩产能，说明了什么？ 晚上好～接着上篇，继续聊聊 三花智控 财务方面有哪些隐忧和秘密，最后算算估值区间。（一）财务分析1、2020
晚上好～接着上篇，继续聊聊三花智控财务方面有哪些隐忧和秘密，最后算算估值区间。
（一）财务分析
1、2020-2024三花智控的合同负债始终在1亿元以内，最高只是在2021年到达8000万元。
与此同时，在建工程的规模却在不断放大，CAGR达到36.32%。
结合来看，三花的产能触顶，正在加班加点扩产能，需要控制订单量。开足马力不是不想，而是不能。
2、业绩增速趋缓，盈利承压
1）2024营收279.47亿（+13.8%），净利润30.99亿（+6.1%），毛利率27.56%；
汽车业务增速降至22%（2023年为40%），制冷业务增速降至个位数！
2）2025Q1：
营收同比增长8.36%，净利润增速6.59%，
但汽零业务受特斯拉销量下滑（中国区-21.8%）拖累，增速降至6.5%。
3、核心风险点
1）原材料成本压力：
铜铝占成本73.9%，2024年铜价上涨导致制冷业务毛利率下降，若铜价突破8000美元/吨，毛利率或进一步承压
2）客户集中度：
2020-2024年前五大客户营收占比从35.43%微降至32.89%。
这一占比明显低于拓普集团（67.09%）、德赛西威（59.27%）等同行业公司。
此外，其第一大客户营收占比虽然从2020年的9.56%上升到2024年的12.62%，但仍处于较低水平。
但值得注意的是，特斯拉占汽零收入35%，比亚迪自研热管理致其份额降至20%。
3）
2024年应收账款73.1亿元（占营收26.2%），周转天数增至91天，经营性现金流净额同比-15.66%。
表明下游客户话语权逐渐增强，公司在产业链中对下游的议价能力有所减弱，还影响公司的资金周转速度，增加资金压力。
4）现金流压力：
2024年经营活动现金流净额同比降15.7%，投资活动现金流-26.7亿元（产能扩张）。
一季度公司货币资金还有47.44亿。目前短期借款有16.68亿，长期借款17.62亿，无还款压力。
5）研发投入：
2024年研发费用13.52亿（占比4.9%），累计专利4252项（发明专利2261项），研发转化效率行业领先。
6、毛利率：
2020-2024三花智控毛利率始终保持在25%以上，持续领先于中鼎股份、银轮股份等汽配公司。侧面体现公司技术的溢价能力。
（二）扩产能说明什么？
1、截至目前三花智控已与全球70%车企建立合作关系，尽数囊括行业龙头。采用“以销定产”的模式，就决定着订单不可能爆发式增长。
即使走向国际市场且出现订单快速增长的实际情况，也不会带来产能压力。
客户提交订单后，都会为三花智控预留充足的生产周期，从而完成新订单排产。
因此，无论外部需求如何波动，产能调控的主动权都在三花智控手中。
何况经过多年的成长，三花智控的海外布局也有了众多成绩。
三花智控在全球共有48个生产工厂。
2、至于新能源汽车，同样有挖潜的空间。
新能源汽车普遍以电池、电机、电控为核心构件，需要安装更多热管理控件，因此需要更多技术投入，实现零部件之间的协调运转。
更高的技术要求，意味着更高的利润空间，为三花智控带来更多的附加值。
目前，在汽零业务板块中，90%的业务贡献来自新能源热管理产品，只有10%收入来自传统燃油车热管理。
目前全球新能源车热管理系统市场规模已达千亿元级。
受益于各地区的新能源渗透率快速提升（量逻辑），以及热泵技术升级（价逻辑），量价齐升有望驱动市场规模持续增长，2023-2026年CAGR维持在16%的水平。
这样看来，三花智控的稳定发展具备较强的确定性。
（三）估值
1、若2026年机器人业务收入占比超15%、储能业务占比10%，合理估值或达1200亿元（对应PE 30倍）
2、按图中测算的业绩，若给到20倍PE，对应22-27元，为相对安全区间。
————
总结：
业绩增速趋缓，盈利承压。
产能方面：
产能触顶，正在加班加点扩产能，需要控制订单量。开足马力不是不想，而是不能。
全球新能源车热管理系统市场规模已达千亿元级，所以，三花智控业务的稳定发展具备较强的确定性。
优势：技术壁垒（电子膨胀阀、集成热管理）、客户绑定（特斯拉、比亚迪）、全球化产能对冲风险；
威胁：竞争对手挤压（盾安环境市占率升至20%）、车企垂直整合自研热管理（比亚迪自研热管理致其份额降至20%）；
风险：原材料成本压力、客户集中度高；
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